28 сентября ГК «Самолет», один из крупнейших застройщиков страны, не успел вовремя погасить выпуск облигаций БО-П20 на 2.5 млрд руб. В дату погашения держатели получили лишь 269 руб. на каждую облигацию номиналом 1 000 руб., остальное пришло на следующий день. НРД зафиксировал, что обязательство исполнено не в срок и ненадлежащим образом, Мосбиржа отметила выпуск как бумагу с техническим дефолтом. Компания объяснила задержку техническими причинами: деньги отправили в 21:00 28 сентября, а зачислили уже после полуночи.

Это второй такой случай за полгода – в мае купоны по нескольким выпускам тоже пришли на несколько часов позже срока. И происходит все на фоне тревожного сентября: ФНС подала заявления о банкротстве двух проектных компаний группы, а СМИ сообщили, что Сбербанк обсуждает получение управления частью бизнеса. С начала года акции Самолета подешевели на 76%, капитализация опустилась примерно до 15 млрд руб.

Сегодня разбираем, сколько у компании денег и долгов, есть ли что продать, кого будут спасать банки и государство и чего ждать держателям бумаг и покупателям квартир.

По МСФО за первое полугодие 2026 года выручка Самолета сократилась на 31%, до 117.4 млрд руб., скорректированная EBITDA – на 27%, до 41.8 млрд руб. Главная проблема – стоимость долга: финансовые расходы за полгода составили 59.1 млрд руб., вдвое больше операционной прибыли в 29.4 млрд руб. Итог – чистый убыток 22.3 млрд руб. против небольшой прибыли годом ранее. Собственный капитал за полгода сократился более чем вдвое, до 23 млрд руб.

Общий долг компании – 773.3 млрд руб. Большая часть, 660.6 млрд руб., – проектное финансирование, которое банки выдают под конкретные дома. Остальные 112.7 млрд руб. – корпоративный долг, из них около 100 млрд руб. – облигации. Денег на счетах на конец июня было 9.9 млрд руб. – меньше 9% корпоративного долга. Операционный денежный поток за полгода отрицательный: минус 50.9 млрд руб.

Продажи тоже не спасают. В августе компания снизила прогноз продаж на 2026 год до 700–800 тыс. кв. м – в феврале она ориентировала рынок на 1.3 млн кв. м. Налицо классическая для отечественной стройки последних лет картина: в отчетности – выручка и EBITDA, в кассе – пусто.

Проектное финансирование считается безопасным долгом, пока за ним стоят деньги дольщиков на счетах эскроу: чем выше покрытие, тем ниже ставка по кредиту, а после ввода дома эти деньги идут в погашение долга банку. На конец июня на эскроу у Самолета лежало 338.8 млрд руб. – это лишь половина проектного долга. Среднее покрытие по рынку составляет 65%, а в ЦБ уровень около 70% уже называют «желтой зоной». Непокрытая часть у Самолета – около 322 млрд руб., и по ней компания платит рыночную ставку, а значит, зона где-то между «красной» и «бордовой».

Причина – слабые продажи при продолжающейся стройке: остатки на эскроу с начала года сократились на 8%, а дома строятся за счет кредитов. Добавляются и задержки: по данным Единого ресурса застройщиков, Самолет возглавил антирейтинг по переносам сроков – с опозданием сдается 1.6 млн кв. м, или 36% его строящегося жилья. Годами новые проекты запускались по принципу стройки ради стройки, а теперь экономика бизнеса трещит по швам.

Ближайший график погашений и оферт по облигациям выглядит так:

– 30 октября – погашение классического выпуска 01 на 1.5 млрд руб.;

– 9 ноября – оферта по БО-П05 на 0.28 млрд руб.;

– 24 января – погашение БО-П13 на 24.5 млрд руб. В феврале компания выкупила по оферте 15.2 млрд руб. этого выпуска, и если эти бумаги остались у нее, рынку причитается около 9.3 млрд руб.;

– 12 февраля – оферта по БО-П11 на 20 млрд руб.;

– 22 июля – погашение БО-П14 на 20 млрд руб.;

– весной и летом 2027 года – погашение БО-П15 и оферты по БО-П19, БО-П04 и БО-П06.

Итого до конца 2027 года – от 59 до 78 млрд руб., в зависимости от того, сколько выкупленных бумаг осталось у самой компании. Сверху – купоны: при ставках 17–26% это, по нашей оценке, около 20 млрд руб. в год. Оферты при ценах облигаций 60–70% от номинала инвесторы почти наверняка предъявят целиком.

Главный аргумент оптимистов – огромный земельный банк. Последняя рыночная оценка сделана на конец 2024 года: 41.5 млн кв. м на 722 млрд руб. С тех пор компания продала часть участков. В балансе на конец июня земля числится по затратам на 372.6 млрд руб. – даже это втрое больше корпоративного долга. На практике все сложнее.

Во-первых, оценка – это цена спокойной продажи, а не срочной. В среднем в ней на квадратный метр будущего жилья приходится около 17.4 тыс. руб. Для примера: часть проекта «Егорово Парк» в Люберцах на 86 тыс. кв. м в январе, по оценкам рынка, ушла примерно за 1 млрд руб. – около 11.6 тыс. руб. за метр, на треть дешевле средней цены оценки.

Во-вторых, покупателей мало. При ключевой ставке 14% и падающих продажах землю берут единицы.

В-третьих, земля под проектами, как правило, заложена банкам, выдавшим проектное финансирование. Какая доля земельного банка в залоге, компания не раскрывает.

Посчитаем. Чтобы закрыть погашения до конца 2027 года, по оценочной цене нужно продать 3.4–4.5 млн кв. м, а с дисконтом 30–50% – от 4.9 до 9 млн кв. м. За первое полугодие компания смогла продать пять площадок общей площадью чуть больше 1 млн кв. м. Распродажа земли поможет, но стену погашений не закроет, а значит, без банков не обойтись.

17 сентября Коммерсантъ со ссылкой на источники сообщил, что Сбербанк обсуждает три варианта: передать управление частью бизнеса Самолета одной из своих структур, войти в капитал дочерних компаний, которые строят дома на проектном финансировании, и реструктурировать кредиты под залог других активов владельцев. Официально ни банк, ни компания это не комментировали. Долг Самолета перед Сбербанком на конец 2025 года – 274.2 млрд руб., или около 37% всех кредитов, перед ВТБ – 85.9 млрд руб.

Для дольщиков и самих проектов такой сценарий скорее хорош: банк, которому принадлежит проектная компания, заинтересован достроить дом. Для инвесторов – нет. Облигационерам стоит понимать, какое место они занимают в очереди. Облигации выпущены головной компанией, а дома, земля и деньги на эскроу принадлежат проектным дочкам. Выручка от сдачи домов сначала гасит проектные кредиты банкам, и только остаток доходит до холдинга, из которого и платятся купоны и погашения. Если Сбербанк получит доли в проектных компаниях, он будет претендовать и на часть этого остатка, а вот корпоративный долг останется на холдинге. Насколько это ударит по облигационерам, зависит от условий, которые пока неизвестны: если банк войдет в капитал с частичным списанием долга или новыми деньгами, холдинг станет устойчивее. Если в счет долга без встречной выгоды – у холдинга останется меньше денег на выплаты по облигациям. Для акционеров же любая конвертация долга в капитал означает размытие.

Пока это лишь сообщения СМИ со ссылкой на источники, поэтому утверждать что-либо мы не можем, но предупредить обязаны.

Популярное мнение звучит так: банки выдали Самолету так много, что допустить его банкротство им дороже, чем спасти компанию. Проверим цифрами.

Кредиты Самолету – около 3.4% капитала Сбербанка и примерно четверть его прибыли за одно полугодие. Для ВТБ 85.9 млрд руб. – уже почти 40% полугодовой прибыли, а запас по нормативу достаточности капитала у банка тонкий, так что удар для него чувствительнее. Неприятно, но не смертельно, и ЦБ прямо называет проблемы отдельных застройщиков несистемными. К тому же даже при дефолте холдинга банкам не придется списывать эти кредиты целиком: им нужно будет досоздать резервы, а проектные кредиты обеспечены домами, землей и деньгами на эскроу.

Но спасать проекты и спасать инвесторов – не одно и то же. В феврале правительство отказало Самолету в льготном кредите на 50 млрд руб., а в Минстрое еще в 2025 году говорили, что спасать застройщиков, как СУ-155 и Urban Group, больше не будут. Самолет находится в глубоком кризисе, но мы будем сильно удивлены, если компанию бросят на произвол судьбы, хотя и спасать будут дома и дольщиков, а не деньги акционеров и облигационеров.

Если квартира куплена по договору долевого участия с эскроу, деньги защищены. Они лежат в банке, и застройщик получает их только после ввода дома. При банкротстве застройщика дольщик вправе отказаться от договора и вернуть все внесенное, либо дом передают новому застройщику, и деньги идут вслед за квартирой. Страховка АСВ до 10 млн руб. здесь ни при чем: она срабатывает, только если лицензию отзовут у самого банка.

Главный риск для покупателя – время. Проценты на эскроу не начисляются, а ипотеку платить нужно уже сейчас. Неустойки за просрочку с 2026 года снова начисляются, но по требованиям, предъявленным до 2026 года, у застройщиков отсрочка исполнения до конца года.

Выводов для основных интересантов три.

Первый – акции. Капитализация около 15 млрд руб. против 773 млрд руб. долга и 23 млрд руб. капитала, который за полгода сократился вдвое. В базовом сценарии реструктуризации часть долга превращается в капитал кредиторов, а доля нынешних акционеров размывается. Держать акции ради отскока – это ставка на удачу, а не инвестиция. Мы не видим потенциала восстановления котировок.

Второй – облигации. Доходность некоторых выпусков Самолета улетела к трехзначным значениям, но описанные риски она, на наш взгляд, оправдывает слабо. Мы считаем эти бумаги слишком опасными для удержания в портфеле. Текущим держателям мы однозначно рекомендуем сократить или полностью закрыть позицию. Кроме того, зафиксированный убыток при закрытии текущей позиции можно учесть для уменьшения НДФЛ по другим сделкам с ценными бумагами в этом году. Покупать же облигации Самолета сейчас – исключительно рискованная спекуляция в расчете на неожиданные новости о поддержке со стороны кредиторов или государства.

Третий – квартиры. Если вы платили через эскроу, ваши деньги в безопасности, но заложите в планы задержку сдачи. Никаких платежей мимо эскроу, а перед покупкой проверьте в договоре, что оплата идет именно на эскроу-счет, а также сроки сдачи дома в проектной декларации.