26.08.2026
Доллар, золото и пределы финансового давления
Цена доминирования
Начало недели вновь прошло под знаком резкой смены настроений вокруг Ормузского пролива. Иран и Оман возобновили переговоры об управлении судоходством и обсудили создание временного навигационного коридора с последующим разминированием пролива. На фоне очередного витка деэскалации Brent вновь опускался ниже $85 за баррель, хотя фактическое движение танкеров через пролив продолжает исчисляться пальцами одной руки.
Куда интереснее для нас выглядит постепенно проявляющийся предел американского давления на Иран. США продолжают расширять санкции и угрожать вторичными ограничениями его торговым партнерам, однако действительно жесткое применение подобных мер потребует прямой конфронтации с крупными китайскими банками и компаниями. В свою очередь, Пекин уже подтвердил готовность защищать национальные интересы. Чем чаще доступ к долларовой системе используется в качестве политического оружия, тем сильнее стимул третьих стран снижать зависимость от нее.
Причем проблема возникает сразу с двух сторон. Американский госдолг уже превысил $40 трлн, доходности длинных трежерис остаются выше 5% и неумолимо движутся к 5.5% несмотря на интервенции Минфина. Одновременно постепенно сокращаются возможности Вашингтона физически сглаживать нефтяной шок: стратегический резерв США опустился до 289.7 млн баррелей – минимума с 1982 года, потеряв за последнюю неделю еще 3.7 млн баррелей.
Для нас эти новости примечательны сразу с нескольких сторон. Во-первых, потенциальное сокращение валютной выручки от нефтедолларов вновь поднимает вопрос о продолжении роста дефицита российского бюджета в последнем квартале года. Во-вторых, снижение навеса продаж валюты экспортерами может усилить давление на курс рубля и открыть пространство для девальвации уже этой осенью. В-третьих, текущие фискальные проблемы США начинают перевешивать преимущества высокой доходности долговых инструментов и вновь запускают импульс для переоценки роли драгоценных металлов в мировой экономике, о чем далее мы и поговорим.
Золото восстанавливает позиции
Котировки благородного металла вновь приблизились к уровням $4 650–4 700 за унцию. Еще несколько лет назад подобное движение при доходности 30-летних американских гособлигаций выше 5% выглядело бы как минимум нетипично: чем выше безрисковая доходность, тем выше альтернативная стоимость владения лишенным денежного потока металлом.
Однако сейчас к процентному риску добавляется другой фактор – фискальный риск самой американской долговой системы. После решения Минфина США увеличить обратный выкуп длинных облигаций рынок получил довольно необычную комбинацию: доходности остаются высокими, предложение госдолга продолжает расти, доллар слабеет, а золото дорожает. World Gold Council прямо связывает последнюю переоценку металла с опасениями вокруг американского долга и способности рынка бесконечно поглощать растущий объем государственных заимствований. С одной стороны, подобную картину мы наблюдали и раньше – потолок американского госдолга год за годом переписывался на фоне самых разных уровней реальной ставки. С другой – у всего есть предел, и, возможно, при текущей стоимости обслуживания долга проблема перестает выглядеть безусловно решаемой.
Именно поэтому золото вновь начинает восприниматься как страховка от кредитного риска госдолга, растущих геополитических рисков и продолжающейся дедолларизации мировой финансовой системы. Иными словами, у золота появился новый источник спроса, но старый источник давления никуда не делся.
Высокая доходность гособлигаций США никуда не исчезла. Если текущие опасения вокруг американского бюджета ослабнут, а реальные ставки останутся высокими, традиционный фактор давления на золото быстро вернется в игру. Поэтому, превращаться в безусловных оптимистов по металлу мы пока не готовы и по-прежнему считаем существенным риск возобновления среднесрочного медвежьего тренда.
МТС – последний хороший актив Системы?
Тем временем МТС опубликовала довольно сильные результаты за второй квартал. Выручка выросла на 9.2% г/г до 213.5 млрд руб., OIBDA – на 16.3% до 84.6 млрд руб., а маржа поднялась с 37.2% до 39.6%. Рост чистой прибыли почти в 24 раза, до ~67 млрд руб., впечатляет значительно меньше, поскольку в основном связан с разовым эффектом от продажи 49.9% башенной компании БИК. Гораздо важнее улучшение операционной эффективности и сокращение отрицательного свободного денежного потока без банка с −32 млрд руб. до −2.8 млрд руб. за первое полугодие.
На фоне последних событий вокруг Ozon и сохраняющихся проблем остальных активов группы МТС все увереннее претендует на звание последнего крупного актива АФК Системы, способного приносить акционеру хорошие новости без слишком большого количества оговорок мелким шрифтом.
Потребительский кредит и ставка
Занимательная динамика наблюдается на рынке потребительского кредитования.
Несмотря на снижение ключевой ставки до 14.00%, средняя полная стоимость потребительского кредита вновь приблизилась к 30% годовых. Одновременно само кредитование растет крайне сдержанно: в июле портфель прибавил лишь около 0.5% м/м и 6.4% г/г.
В случае если ДКП сохранит статус-кво или перейдет к очередному циклу ужесточения на фоне рассматриваемых нами ранее проинфляционных факторов, мы вполне можем увидеть дальнейший рост полной стоимости кредита одновременно со снижением сберегательной активности населения. В таком случае вопрос качества розничных банковских портфелей к 2027 году может оказаться куда интереснее сегодняшних разговоров о скорости снижения ставки.
Кто прилетал в Москву и зачем?
Наконец, наиболее загадочным событием вторника стал необъявленный визит в Москву директора ЦРУ Джона Рэтклиффа.
По данным американских СМИ, руководитель ЦРУ находился в Москве около восьми часов и проводил встречи с российскими представителями. Ни состав участников, ни содержание переговоров публично не раскрывались. Кремль отдельно сообщил, что встреча с Владимиром Путиным не планировалась. Это первый известный визит главы ЦРУ в российскую столицу с ноября 2021 года.
Разумеется, объявлять происходящее новым переговорным треком на основании одного перелета мы не собираемся, но и игнорировать подобный визит было бы странно. По данным The Wall Street Journal, необъявленный визит директора ЦРУ Джона Рэтклиффа в Москву 25 августа 2026 года связывают с полученными американской разведкой данными о возможной подготовке России к новому этапу мобилизации и планах протестировать реакцию НАТО. При этом официальных заявлений о целях визита ни с одной из сторон не было, а значит, все предположения западных изданий мы пока оставим под грифом «бездоказательно».
А пока желаем прекрасного продолжения недели!
Начало недели вновь прошло под знаком резкой смены настроений вокруг Ормузского пролива. Иран и Оман возобновили переговоры об управлении судоходством и обсудили создание временного навигационного коридора с последующим разминированием пролива. На фоне очередного витка деэскалации Brent вновь опускался ниже $85 за баррель, хотя фактическое движение танкеров через пролив продолжает исчисляться пальцами одной руки.
Куда интереснее для нас выглядит постепенно проявляющийся предел американского давления на Иран. США продолжают расширять санкции и угрожать вторичными ограничениями его торговым партнерам, однако действительно жесткое применение подобных мер потребует прямой конфронтации с крупными китайскими банками и компаниями. В свою очередь, Пекин уже подтвердил готовность защищать национальные интересы. Чем чаще доступ к долларовой системе используется в качестве политического оружия, тем сильнее стимул третьих стран снижать зависимость от нее.
Причем проблема возникает сразу с двух сторон. Американский госдолг уже превысил $40 трлн, доходности длинных трежерис остаются выше 5% и неумолимо движутся к 5.5% несмотря на интервенции Минфина. Одновременно постепенно сокращаются возможности Вашингтона физически сглаживать нефтяной шок: стратегический резерв США опустился до 289.7 млн баррелей – минимума с 1982 года, потеряв за последнюю неделю еще 3.7 млн баррелей.
Для нас эти новости примечательны сразу с нескольких сторон. Во-первых, потенциальное сокращение валютной выручки от нефтедолларов вновь поднимает вопрос о продолжении роста дефицита российского бюджета в последнем квартале года. Во-вторых, снижение навеса продаж валюты экспортерами может усилить давление на курс рубля и открыть пространство для девальвации уже этой осенью. В-третьих, текущие фискальные проблемы США начинают перевешивать преимущества высокой доходности долговых инструментов и вновь запускают импульс для переоценки роли драгоценных металлов в мировой экономике, о чем далее мы и поговорим.
Золото восстанавливает позиции
Котировки благородного металла вновь приблизились к уровням $4 650–4 700 за унцию. Еще несколько лет назад подобное движение при доходности 30-летних американских гособлигаций выше 5% выглядело бы как минимум нетипично: чем выше безрисковая доходность, тем выше альтернативная стоимость владения лишенным денежного потока металлом.
Однако сейчас к процентному риску добавляется другой фактор – фискальный риск самой американской долговой системы. После решения Минфина США увеличить обратный выкуп длинных облигаций рынок получил довольно необычную комбинацию: доходности остаются высокими, предложение госдолга продолжает расти, доллар слабеет, а золото дорожает. World Gold Council прямо связывает последнюю переоценку металла с опасениями вокруг американского долга и способности рынка бесконечно поглощать растущий объем государственных заимствований. С одной стороны, подобную картину мы наблюдали и раньше – потолок американского госдолга год за годом переписывался на фоне самых разных уровней реальной ставки. С другой – у всего есть предел, и, возможно, при текущей стоимости обслуживания долга проблема перестает выглядеть безусловно решаемой.
Именно поэтому золото вновь начинает восприниматься как страховка от кредитного риска госдолга, растущих геополитических рисков и продолжающейся дедолларизации мировой финансовой системы. Иными словами, у золота появился новый источник спроса, но старый источник давления никуда не делся.
Высокая доходность гособлигаций США никуда не исчезла. Если текущие опасения вокруг американского бюджета ослабнут, а реальные ставки останутся высокими, традиционный фактор давления на золото быстро вернется в игру. Поэтому, превращаться в безусловных оптимистов по металлу мы пока не готовы и по-прежнему считаем существенным риск возобновления среднесрочного медвежьего тренда.
МТС – последний хороший актив Системы?
Тем временем МТС опубликовала довольно сильные результаты за второй квартал. Выручка выросла на 9.2% г/г до 213.5 млрд руб., OIBDA – на 16.3% до 84.6 млрд руб., а маржа поднялась с 37.2% до 39.6%. Рост чистой прибыли почти в 24 раза, до ~67 млрд руб., впечатляет значительно меньше, поскольку в основном связан с разовым эффектом от продажи 49.9% башенной компании БИК. Гораздо важнее улучшение операционной эффективности и сокращение отрицательного свободного денежного потока без банка с −32 млрд руб. до −2.8 млрд руб. за первое полугодие.
На фоне последних событий вокруг Ozon и сохраняющихся проблем остальных активов группы МТС все увереннее претендует на звание последнего крупного актива АФК Системы, способного приносить акционеру хорошие новости без слишком большого количества оговорок мелким шрифтом.
Потребительский кредит и ставка
Занимательная динамика наблюдается на рынке потребительского кредитования.
Несмотря на снижение ключевой ставки до 14.00%, средняя полная стоимость потребительского кредита вновь приблизилась к 30% годовых. Одновременно само кредитование растет крайне сдержанно: в июле портфель прибавил лишь около 0.5% м/м и 6.4% г/г.
В случае если ДКП сохранит статус-кво или перейдет к очередному циклу ужесточения на фоне рассматриваемых нами ранее проинфляционных факторов, мы вполне можем увидеть дальнейший рост полной стоимости кредита одновременно со снижением сберегательной активности населения. В таком случае вопрос качества розничных банковских портфелей к 2027 году может оказаться куда интереснее сегодняшних разговоров о скорости снижения ставки.
Кто прилетал в Москву и зачем?
Наконец, наиболее загадочным событием вторника стал необъявленный визит в Москву директора ЦРУ Джона Рэтклиффа.
По данным американских СМИ, руководитель ЦРУ находился в Москве около восьми часов и проводил встречи с российскими представителями. Ни состав участников, ни содержание переговоров публично не раскрывались. Кремль отдельно сообщил, что встреча с Владимиром Путиным не планировалась. Это первый известный визит главы ЦРУ в российскую столицу с ноября 2021 года.
Разумеется, объявлять происходящее новым переговорным треком на основании одного перелета мы не собираемся, но и игнорировать подобный визит было бы странно. По данным The Wall Street Journal, необъявленный визит директора ЦРУ Джона Рэтклиффа в Москву 25 августа 2026 года связывают с полученными американской разведкой данными о возможной подготовке России к новому этапу мобилизации и планах протестировать реакцию НАТО. При этом официальных заявлений о целях визита ни с одной из сторон не было, а значит, все предположения западных изданий мы пока оставим под грифом «бездоказательно».
А пока желаем прекрасного продолжения недели!
